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Co-Investorbrief 2018/2019

Die Zeit zum Investieren ist, wenn Sie viel für Ihr Geld bekommen, unabhängig davon, was die Wirtschaft morgen, in einem Monat oder in den nächsten 1-3 Jahren tun wird.


Performance


Liebe Partner und Co-Investoren,


im diesjährigen Partnerschreiben gehe ich auf folgende Themen ein:

Wie in jedem Jahresbrief, verweise ich auf unsere Ziele, damit wir unsere Ergebnisse mit unseren ursprünglichen Zielen vergleichen können.


Marktperformance unseres Portfolios


Regelmäßige Leser der RICHTWERT Partnerbriefe wissen, dass Marktperformance und betriebswirtschaftliche Performance kurzfristig stark voneinander abweichen können. Deshalb präsentiere ich sie stets getrennt. Auf lange Sicht spiegelt die Börsenentwicklung jedoch die Geschäftsentwicklung wider.


Bei RICHTWERT haben wir eine Anlagestrategie. Aufgrund von Kundenpräferenzen wird diese in mehreren Referenzwährungen umgesetzt. 2018 betrug die Marktperformance unserer Portfolios +0.7% in EUR, -2.7% in CHF und -3.7% in USD. Relativ gesehen übertrafen unsere Portfolios ihre Benchmarks um 8.4% in EUR, 5.7% in CHF und 0.7% in USD.

Wenn Sie 2018 die Märkte nicht verfolgt haben, denken Sie vielleicht, dass es ein langweiliges Jahr war, dem war nicht so. Nach beträchtlicher Marktvolatilität in den ersten drei Quartalen hatte unser Portfolio um rund 15% in EUR, 12% in CHF und mehr als 11% in USD zugelegt. Dann fielen die Märkte und unser Portfolio im vierten Quartal rapide.


Wie ich Ihnen in früheren Partnerschreiben und in "Warum Sie hoffen sollten, dass Ihre Aktien fallen?" mitgeteilt hatte, hatte ich gehofft, dass die Märkte sinken würden. Die Aktien einiger sehr starker Unternehmen fielen in kurzer Zeit um mehr als 30% - 40% und boten uns eine hervorragende Gelegenheit, unsere Investitionen zu sehr attraktiven Preisen aufzustocken. Das taten wir auch. Leider ging es nicht darüber hinaus. Per Ende März ist der S&P 500 Index um 13.7% gestiegen. Unsere Portfolios sind um 19% - 21% gestiegen. Die letzten beiden Quartale zeigen, wie schnell sich die Anlegerstimmung von optimistisch zu fast hoffnungslos pessimistisch und zurück zu optimistisch ändern kann.

Es wird immer wieder über die Wirtschaft und die Märkte diskutiert: Kann es so weitergehen? Ist die nächste Krise nahe? Gibt es eine Schuldenblase? Was werden die Zentralbanken tun? Was ist mit den Zinsen und der Inflation? Was ist mit Handelsstreitigkeiten? Die Liste geht weiter ...


Meiner Meinung nach ist es Zeitverschwendung zu versuchen, die Wirtschaft und die Märkte vorherzusagen. Es sind zu viele Variablen im Spiel und zu viele Menschen versuchen zu prognostizieren, als dass dies eine nützliche Aktivität wäre. Die Geschichte zeigt, dass Unternehmen sich mit der Zeit anpassen und solide abschneiden. Und langfristig spiegeln die Märkte die Geschäftsergebnisse von Unternehmen wider. Die Zeit zum Investieren ist, wenn wir viel für unser Geld bekommen, unabhängig davon, was die Wirtschaft oder die Märkte morgen, in einem Monat oder in den nächsten 1-3 Jahre tun werden.


Die Tatsache, dass wirtschaftliche Ereignisse und Märkte nicht zuverlässig vorhergesagt werden können, bedeutet, dass wir uns entsprechend vorbereiten müssen. Es gibt sowohl erhebliche Risiken als auch enorme Chancen, die mich veranlasst haben, unser Kapital so zu investieren, wie es heute positioniert ist. Darauf gehen wir am Ende dieses Schreibens ein, aber lassen Sie uns zunächst untersuchen, wie sich unsere Portfoliofirmen betriebswirtschaftlich entwickelt haben.


Betriebswirtschaftliche Performance unserer Portfoliounternehmen


Vor einigen Wochen hatte ich das Vergnügen, mit zwei langjährigen und engen Freunden zusammen zu sein, die vom ersten Tag an auch RICHTWERT Partner (Kunden) sind. Als wir über Investitionen sprachen, erwähnte ich, dass ich unser aktuelles Portfolio gegenüber unserem Portfolio vor einigen Jahren klar bevorzuge, obwohl die Aktienbewertungen seit Gründung von RICHTWERT CAPITAL deutlich gestiegen sind. Ich sagte: "Ich habe in den letzten Jahren viel gelernt. Unsere aktuellen Firmen sind sowohl viel stärker als auch stärker unterbewertet. Sie entwickeln sich sehr gut." Einer meiner Freunde antwortete: "Und in ein paar Jahren sagst du wahrscheinlich das Gleiche noch einmal." Nach kurzer Pause fuhr er fort: "Und wenn du deinen Job richtig machst, solltest du das auch in ein paar Jahren wieder sagen!"


Ich bin froh und dankbar so intelligente und langfristig orientierte Partner wie ihn und Sie zu haben. Und ich hoffe, dass ich Ihnen allen in einigen Jahren noch einmal dasselbe sagen kann.


Unsere Portfoliounternehmen erzielten gesamthaft ein profitables Wachstum von rund 16% gemessen mit Portfoliogewichten per Ende 2018 bzw. 13.5% gemessen mit durchschnittlichen Portfoliogewichten im Jahr 2018.


Die auf Rechnungslegungsstandards (GAAP und IFRS) basierenden Unternehmensresultate waren schon immer grobe Annäherungen an die Realität. Die jüngsten Änderungen der Rechnungslegungsstandards gepaart mit der gestiegenen Bedeutung immaterieller Vermögenswerte haben zu noch deutlicheren Verzerrungen geführt. Daher verwende ich meine bestmögliche, konservative Einschätzung, um die Umsätze, Kosten und Erträge unserer Unternehmen zu ermitteln. Solche Einschätzungen sind subjektiv und können falsch sein, aber sie sind dennoch notwendig.

Hier sind nur zwei Beispiele für notwendige Anpassungen, es gibt noch viel mehr:

  • Wenn Apple in eine neue Programmiersprache investiert, diese vermarktet und diese Zehntausenden Erwachsenen und Kindern beibringt, werden die damit verbundenen Kosten in der Regel als sofortiger Aufwand ausgewiesen. Dabei handelt es sich hierbei um eine langfristige Investition in Apples Ökosystem, die über viele Jahre abgeschrieben werden sollte.

  • Wenn Facebook die Zahl der Mitarbeiter, die Inhalte überprüfen, verdreifacht und in kurzer Zeit 20'000 Mitarbeiter einstellt, ist es unangemessen zu glauben, dass die Zahl der Mitarbeiter in den folgenden Jahren weiter so schnell steigen wird. Gleiches gilt natürlich für künstlich hohe Gewinnzuwächse, wenn die Gewinne des Vorjahres untertrieben tief waren.

Wo möglich und sinnvoll, versuche ich, diese Verzerrungen zu korrigieren. Ich bin überzeugt, dass die so berechneten Gewinne die Ertragskraft unserer Portfoliounternehmen besser widerspiegeln als die ausgewiesenen Zahlen.Wachstumsraten von 13.5% - 16% sind aus mehreren Gründen bemerkenswert:

  1. So viele machten und machen sich noch immer Sorgen um die Wirtschaft.

  2. 10-jährigen Zinssätze in den entwickelten Ländern liegen unter 0% bis 3%.

  3. Unsere Portfoliounternehmen haben eine signifikante Größe und waren bisher schon sehr profitabel. Bei RICHTWERT machen wir nämlich keine Venture Capital/Startup Investitionen.

  4. Einige unserer größten Investitionen glänzen erst richtig nach Krisen. Heute bereiten sie sich geduldig vor und warten auf ihre nächsten großen Chancen.

  5. Bei der Auswahl unserer Anlagen lege ich immer Wert auf Risikokontrolle. Das heißt, ich ziehe zuverlässiges Wachstum spekulativem Wachstum klar vor.

  6. Bei der Berechnung der Wachstumsrate habe ich Vorsteuerergebnisse verwendet, damit die Wachstumsrate nicht durch die beträchtlichen US-Unternehmenssteuersenkungen, die 2018 in Kraft traten, verzerrt wird.

  7. Trotz der starken Performance wies unser Portfolio per Ende 2018 ein Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV) von unter 14 auf.

Gemessen mit der Portfoliogewichtung am Jahresende übertrafen 70% unseres Portfolios meine Erwartungen. 25% unseres Portfolios entwickelten sich wie erwartet und nur ein Unternehmen, das 5 % unseres Portfolios ausmacht, entwickelte sich schlechter als erwartet. Dabei gilt es zu beachten, dass Portfoliogewichte am Jahresende einen potenziellen "Survivorship Bias" aufweisen könnten. Verwendet man durchschnittlichen Portfoliogewichte von 2018, dann haben 60% unseres Portfolios meine Erwartungen übertroffen, 28% unseres Portfolios entwickelten sich wie erwartet und 12% des Portfolios konnten meine Erwartungen nicht erfüllen. Die folgende Tabelle gibt Ihnen mehr Details und Kontext zur betriebswirtschaftlichen Performance unserer Firmen sowie zu meinen Erwartungen. Solche Leistungen unterstreichen meine Überzeugung, dass wir in sehr gut geführten Unternehmen investiert sind, die attraktive Märkte mit signifikanten und andauernden Wettbewerbsvorteilen bedienen. Trotz ihrer Stärken waren sie zum Jahresende vom Markt deutlich unterbewertet.



Das Delta zwischen Unternehmens- und Marktperformance und warum es sich lohnt, wie ein Unternehmer zu investieren?


Wie ist es möglich, dass unsere Aktien um 3.7% fielen, während die Firmen profitables Wachstum von 13.5% - 16% erzielten? Ein möglicher Grund wäre, dass sie überbewertet waren, weil die Marktteilnehmer noch höhere Wachstumsraten erwarteten. Bei Zinssätzen unter 3% und einem KGV unseres Portfolios unter 14 können wir diesen potenziellen Grund ausschließen.


Warum haben also so viele intelligente, ausgebildete, hoch motivierte und gut informierte Experten mit deutlich mehr Ressourcen als RICHTWERT nicht in die Aktien unserer starken, aber unterbewerteten Unternehmen investiert und diese damit in die Höhe getrieben? Ist es möglich, dass sie Recht haben, und ich falsch liege?


Die Zukunft ist stets ungewiss und nur die Zeit wird zeigen, ob ich Recht habe. Was ich jedoch aus Erfahrung weiß, ist, dass Anleger kurzfristig oft emotional und nicht rational reagieren und dass wir bei RICHTWERT mindestens zwei entscheidende strukturelle Vorteile haben, die den meisten anderen fehlen. Diese können erklären, warum wir Chancen sehen, die andere entweder verpassen oder nicht verfolgen können.


1. Ich investiere unser Kapital wie ein Unternehmer und Geschäftsinhaber


Ein erfolgreicher Unternehmer ist rational, wertorientiert, risikoavers, langfristig orientiert, unabhängig und fokussiert. Ich kenne keinen erfolgreichen Unternehmer, der seine erfolgreiche Firma verkaufen würde, weil er oder sie eine Rezession, Inflation, steigende Zinsen, Handelsstreitigkeiten, Wahlen, Geopolitik oder andere ähnliche Faktoren befürchtet. Dies sind jedoch die Hauptgründe, warum die meisten professionellen und privaten Anleger ihre Aktien verkaufen.


Solche Faktoren mögen kurzfristig wichtig sein, sie sind jedoch nicht zuverlässig vorhersehbar, und ihre Bedeutung nimmt langfristig stark ab. Deshalb ignoriere ich sie bei RICHTWERT. Stattdessen konzentriere ich mich auf Faktoren, die sowohl wichtig als auch mit hinreichender Sicherheit vorhersehbar sind. Dazu gehören die Geschäftsmerkmale ausgesuchter Unternehmen sowie ihrer Kunden, Lieferanten und Wettbewerber, der innere Wert dieser Unternehmen und ihr Marktpreis.


Wenn unser Kapital vollständig in wenige starke und unterbewertete Unternehmen investiert ist und wir morgen eine Rezession haben, stört mich das nicht. Im Gegenteil, genau wie ein Geschäftsinhaber freue ich mich darauf, dass unsere Firmen mittel- und langfristig von härteren Bedingungen profitieren werden (siehe Warum Sie hoffen sollten, dass Ihre Aktien fallen?).


Die meisten Anleger können Geschäftsinhaber nicht nachahmen, weil sie kurzfristig orientiert sind und es zu eilig haben, reich zu werden. Aktien gehen ständig auf und ab und können sofort gehandelt werden. Die Versuchung, zum richtigen Zeitpunkt ein- und auszusteigen, und die Emotionen, die mit den Höhen und Tiefen einhergehen, sind zu stark. Darüber hinaus wurde ihnen beigebracht, ausgiebig zu diversifizieren. Deshalb investieren sie in zu viele Firmen und rauben sich die Möglichkeit, diese Unternehmen gut zu kennen. Ohne dieses Wissen können sie ihre Investitionen nicht unabhängig bewerten. Dadurch verwechseln sie Marktpreise mit dem Wert ihrer Unternehmen und handeln entsprechend.


Einige professionelle Vermögensverwalter sind sich dieser Mängel bewusst, aber ihre Anreize stehen im Widerspruch zu den Interessen ihrer Kunden. Sie investieren das Geld anderer und haben in der Regel das eigene Kapital anders investiert. Hinzu kommt, dass ihre Anreize in der Regel kurzfristiger Natur und nicht leistungsbezogen sind. Daher können auch sie keine erfolgreichen Geschäftsinhaber nachahmen.


2. Unsere Interessen stehen im Einklang (Wir sitzen im selben Boot):


Ich bin nicht nur Eigentümer und Manager von RICHTWERT, sondern auch nahezu mit dem gesamten Vermögen meiner Familie Kunde bei RICHTWERT. Mein Kapital ist somit genauso investiert wie Ihr Vermögen. Darüber hinaus zahlen Sie bei RICHTWERT keine Managementgebühren, die mich ermutigen würden, Vermögenswerte unabhängig von attraktiven Opportunitäten zu halten. Und schließlich, erkläre ich unseren Investmentansatz unermüdlich (s. nächsten Abschnitt), damit ich mir keine Sorgen machen muss, dass Sie Ihr Kapital zurückfordern, wenn der Markt vorübergehend mit den Entscheidungen, die ich für Sie treffe, nicht einverstanden ist. Dies gibt mir die Freiheit, tatsächlich wie ein Unternehmer investieren zu können.


Obwohl man im Nachhinein immer schlauer ist, empfehle ich Ihnen dieses lehrreiche Interview mit Jeff Bezos, dem Gründer und CEO von Amazon, anzuschauen. Ich teile das nicht, um den Analysten in diesem Interview zu kritisieren oder um zu behaupten, dass ich besser gehandelt hätte. Vielmehr möchte ich erstens hervorzuheben, wie ein Unternehmer denkt und handelt, und zweitens betonen, dass das die Denkweise ist, die ich anstrebe, wenn ich unser Kapital bei RICHTWERT investiere.

Wir erleben hier einen Geschäftsmann, der sich um sein Business kümmert und darüber nachdenkt, was für den Unternehmenserfolg entscheidend ist - nämlich sich auf die Kundenzufriedenheit zu fokussieren. Auf der anderen Seite haben wir einen Investmentanalysten, der es sich trotz seiner guten Absicht nicht leisten kann, tiefgründig über das Business nachzudenken. Anstatt zuzuhören und nach dauerhaften Wettbewerbsvorteilen wie Kultur, intensiver Kundenorientierung, langfristiger Orientierung, Skalen- und Kostenvorteilen zu suchen, sucht er nach Abkürzungen (Ist das Unternehmen ein reines Internetunternehmen oder nicht?), um eine schnelle Entscheidung zu treffen. Ich würde dasselbe tun, wenn ich ebenfalls in viele Unternehmen investieren müsste. Zum Glück muss ich das nicht.


Es gibt hier aber noch eine weitere unbezahlbare Lektion: Kurz nach diesem Interview sank der Aktienkurs von Amazon von einem Höchststand von $106,69 im Dezember 1999 um fast 95% auf $5,97 im September 2001. Stellen Sie sich vor, Sie erleben einen solchen Kurseinbruch, denken, dass der Markt mehr weiß als Sie und verkaufen ihre Amazon-Aktien im September 2001. Sie hätten die Gelegenheit verpasst, Ihr Kapital in 17 Jahren um das 337-fache zu vervielfachen (eine durchschnittliche jährliche Rendite von fast 41% gegenüber dem Tiefststand vom September 2001 und eine noch äußerst attraktive jährliche Rendite von 18.8% gegenüber dem Hoch vom Dezember 1999). Natürlich wäre wahrscheinlich niemand außer Jeff Bezos klug genug gewesen, die Aktien diese ganze Zeit zu halten. Doch, wenn dieses Beispiel nicht belegt, dass es sich lohnen kann, wie ein Unternehmer zu investieren, dann hilft auch sonst nichts.


Drei Portfoliounternehmen (Apple, Blackstone, Facebook)


Als nächstes werde ich drei unserer Investitionen mit Ihnen teilen, um zu verdeutlichen, wie ich bei der Investition unseres Kapitals denke und handle. Wir werden sowohl stürmische als auch sonnige Perioden erleben. Die einzigen Aspekte, die dabei kontrolliert werden können, sind wie ich Unternehmen analysiere und bewerte und wie wir über Märkte denken und handeln. Was ich damit meine, ist:

  1. Aktien sind kein abstraktes Konstrukt, sondern Eigentumsrechte an Unternehmen mit inneren Werten.

  2. Die Aktienpreise von Unternehmen können teilweise deutlich von ihren inneren Werten abweichen.

  3. Der Markt ist nicht da, um uns den Wert von Unternehmen zu vermitteln. Er ist da, um uns Preise zu liefern, zu denen wir Beteiligungen an Unternehmen kaufen oder verkaufen können, sofern es für uns vorteilhaft ist.

Falls Sie bereits RICHTWERT Partner sind, dann hilft Ihnen hoffentlich das Wissen über unseren Ansatz und das Kennen unserer Unternehmen sowie der Eigenheiten vom Markt, auch in schwierigen Zeiten langfristig orientiert bleiben und an RICHTWERT festhalten. Dies können Zeiten sein, in denen unsere Anlagen signifikante Kursverluste und/oder eine Underperformance gegenüber unserer Benchmark aufweisen. Außerdem können Sie so beurteilen, ob unsere Performance das Ergebnis von Expertise oder von Glück bzw. Pech getrieben ist. Falls Sie einen Einstieg bei RICHTWERT erwägen, können Sie so eine fundiertere Entscheidung für oder gegen RICHTWERT treffen.


Da wir ausschließlich in unterbewertete Firmen investieren wollen, müssen diese entweder übersehen worden oder unbeliebt oder unterschätzt sein. Daher bin ich mir sicher, dass manche unserer Investitionen für den einen oder anderen überraschend sein werden. Ich lade Sie ein, diese Firmen vorurteilsfrei zu betrachten und schätze Ihr Feedback, vor allem wenn Sie anderer Meinung sind.


Apple

(Stand Januar 2019)


Verstehe ich Apple?

Apples Mission ist es, die Welt zu verbessern, indem es das Leben der Menschen mit Produkten und Dienstleistungen von höchster Qualität bereichert, die schön gestaltet und einfach zu bedienen sind.

Apple ist das weltweit führende Unternehmen für Konsumgüter und Software (Smartphones, Tablets, PCs, Wearables, Betriebssysteme, Softwareanwendungen) und Dienstleistungen (Produktversicherung, Unterhaltung, Bildung, Nachrichten, Produktivität, Zahlung, Gesundheit und vieles mehr).


Hat Apple eine attraktive mittel- und langfristige Zukunft?

Der Markt für intelligente und personalisierte Konsumgüter, Software und Dienstleistungen ist sehr groß und wächst aufgrund ihrer immer größeren Rolle in unserem täglichen Leben weiter. Die Herausforderung und Chance besteht darin, das Vertrauen der Verbraucher zu gewinnen, indem man dafür sorgt, dass diese Produkte und Dienstleistungen geschützt sind und mit Freude bedient werden können.


Apple ist ein sehr wertorientiertes Unternehmen und setzt sich klar dafür ein, die Welt zu bereichern. Die Firma setzt ihre Werte durch, indem sie sich auf Benutzerfreundlichkeit, Kreativität, Kuration und Sicherheit von Inhalten, Datenschutz, Bildung, Gesundheit und Umwelt konzentriert.


Apple ist auch ein sehr innovatives Unternehmen. Es hat weder den ersten Musikplayer, noch das erste Smartphone, noch das erste Tablett, noch die erste Smartwatch erfunden, aber Apple erstellt sehr oft das Beste und verdient dabei am meisten. Die Firma wird oft kritisiert, weil man glaubt, dass sie nicht innovativ sei, aber Apples Wettbewerbsvorteil war nie der erste, sondern stets der beste in Sachen Innovation zu sein. Darüber hinaus umfassen Apples Fähigkeiten Hardware, Software und Services, die es dem Unternehmen ermöglichen, ganzheitlich zu innovieren. Apples Fähigkeit, das Leben der Menschen durch menschenorientierte Innovationen zu bereichern, indem es die Komplexität für seine Kunden reduziert, ist beispiellos und ein klares Differenzierungsmerkmal. Mit zunehmender Leistungsfähigkeit und Komplexität der Computer wird der Vorteil von Apple wahrscheinlich zunehmen.


Aufgrund verdienten Vertrauens hat Apple sich einen sehr großen und loyalen Kundenstamm mit überdurchschnittlicher Kaufkraft gesichert. Die Folgen sind hohe Wiederholungskaufraten und die Fähigkeit, Kunden am profitabelsten Ökosystem der Welt, das aus Apple Produkten, Software und Dienstleistungen besteht, zu binden. Dieses Ökosystem stellt eine sehr robuste Eintrittsbarriere für jeden Wettbewerber dar und ermöglicht es Apple, sich Zeit für die Einführung neuer Technologien zu nehmen. Um Apples Wettbewerbsvorteile zu veranschaulichen, können Sie sich beispielsweise die Apple Watch ansehen. Seit Einführung der Apple Watch vor nur drei Jahren hat sich das Unternehmen zum weltweit größten und erfolgreichsten Anbieter von Luxusuhren entwickelt. Das ist keine schlechte Leistung, wenn man bedenkt, dass die Uhrenindustrie seit dem 15. Jahrhundert existiert.


Mit einer Installationsbasis von 1,5 Milliarden Geräten, branchenführenden Zufriedenheitswerte, hohen Wechselhürden sowie führender Distribution ist Apple bestens positioniert, um weiterhin erfolgreich zu sein.


Ist Apples Management vertrauenswürdig, kompetent und motiviert?

Apples Manager sind langfristig orientiert und darauf ausgerichtet, die Welt zu verbessern. Dies zeigt sich an ihrer Ausrichtung und ihrem Handeln sowie an den Produkten und Dienstleistungen, die sie auf den Markt bringen. Sie sind stolz auf ihre Arbeit und die Auswirkungen auf das Leben der Menschen. Darüber hinaus haben sie nicht nur immensen Wert für Apple geschaffen, sondern auch ganze Branchen für Komponentenhersteller, App-Entwickler, Content-Ersteller, Pädagogen und Gesundheitsdienstleister geschaffen.


Die meisten Führungskräfte bei Apple wurden von Steve Jobs und Tim Cook persönlich auserwählt. Sie verfügen über hohe Integrität, Leidenschaft und Intellekt. Viele halten auch eine beträchtliche Anzahl von Apple Aktien.


Apple ist auch ebenfalls aktionärsfreundliches Unternehmen und ein intelligenter Investor. Die Firma erwirbt in der Regel kleinere Unternehmen mit attraktiven Talenten und Technologien und kann auf eine erfolgreiche Historie bedeutender Aktienrückkäufen zurückblicken.


Können wir zu einem attraktiven Preis Teilhaber von Apple werden?

Meiner Meinung nach wird Apple stark missverstanden. Apple verfügt über $130 Milliarden an überschüssigen liquiden Mitteln und wird mit einem KGV von 10 gehandelt. Anleger glauben fälschlicherweise, dass Apple ein Hardware- und ein iPhone-Unternehmen sei. Die Zeit wird wahrscheinlich wieder einmal zeigen, dass Apple einzigartig in seiner Fähigkeit ist, Hardware, Software und Dienstleistungen zu höchst begehrten und ganzheitlichen Lösungen zu kombinieren, die das Leben bereichern und verbessern. Der aktuelle Marktpreis bietet eine weitreichende Sicherheitsmarge, die uns vor Verlusten schützt.


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Blackstone

(Stand Januar 2019)


Verstehe ich Blackstone?

Blackstone ist der weltweit führende Investment Manager für alternative Anlagen. Die Investitionen umfassen Immobilien, Kredite, Private-Equity und Hedge-Fonds - Bereiche, in denen Blackstone führend ist. Die Firma begann 1985 mit einem verwalteten Vermögen von $400'000 und verwaltet heute mehr als $400 Milliarden. Blackstone beschäftigt rund 2500 Mitarbeiter in 23 Standorten weltweit und bietet Millionen von Angestellten, Rentnern, Staatsfonds und den weltweit größten institutionellen und privaten Investoren finanzielle Sicherheit.


Das Geschäftsmodell von Blackstone erfordert begrenztes internes Kapital, ist skalierbar, erzielt hohe Margen bei wiederkehrenden Einnahmen und generiert attraktive Cashflows.


Hat Blackstone eine attraktive mittel- und langfristige Zukunft?

Laut PWC werden die den Vermögensverwaltern anvertrauten Kundenvermögen 2018 ca. $100 Billionen betragen und voraussichtlich weiterhin mit rund 6% pro Jahr wachsen. Das bedeutet, dass Blackstones Marktanteil weniger als 0.5% beträgt. Aufgrund der folgenden Wettbewerbsvorteile bin ich zuversichtlich, dass Blackstone weiterhin Anteile hinzugewinnen wird.


Blackstone hat sich durch eine hervorragende langfristige Erfolgsbilanz das Vertrauen der größten Investoren weltweit verdient. Die Firma hat auch in schwierigen Zeiten attraktive Leistungen erbracht und gezeigt, dass sie von solchen Zeiten profitiert.


Die Firma verfügt über sehr stabile Management- und Investment-Teams, hat eine kohärente Kultur, die Wissensaustausch fördert und wendet bei allen Anlagen den gleichen risikoaversen Investmentansatz an.


Blackstone profitiert auch von langfristig gebundenem Kapital, sowie beträchtlichen Reserven, die bei attraktiven Konditionen investiert werden können. Die Firma kann es sich leisten kann, geduldig zu bleiben.


Blackstones Größe, Name und Stabilität ziehen Talente und andere Firmen an, die erkennen, dass sie unter der Blackstone-Plattform mehr erreichen können. Darüber hinaus bieten Blackstones Größe, dessen Ruf und operative Fähigkeiten Blackstone einen besseren Einblick und ermöglichen es dem Unternehmen oft, Investitionen zu tätigen, ohne den höchsten Preis zu zahlen. Darüber hinaus hat Blackstone in Anbetracht der späten Phase des Konjunkturzyklus und des Risikos steigender Zinsen einige vielversprechende wachstumsorientierte Investmentbereiche initiiert, in denen Blackstone seine einzigartigen Stärken einbringen kann.


Da sich die Anlagewelt zunehmend auf passive Anlagen einerseits und sehr aktive Anlagen andererseits konzentriert, ist Blackstone bestens positioniert, um als geduldiger, kompetenter und opportunistischer Investor und One-Stop-Shop für alternative Anlagen zu profitieren.


Ist Blackstones Management vertrauenswürdig, fähig und motiviert?

Stephen Schwarzman, Chairman und CEO von Blackstone, gründete Blackstone 1985 gemeinsam mit seinem ehemaligen Chef Pete Peterson (ehemaliger US-Handelsminister und Chairman, CEO von Lehman Brothers). Seine Leistungen belegen zweifelsohne seine außerordentlichen Fähigkeiten und Motivation.


Er ist derzeit mit rund 19% der wirtschaftlichen und 47% der stimmberechtigten Aktien Blackstones Mehrheitsaktionär. Sein Gehalt besteht aus $350'000 Grundgehalt und Einkommen durch seine Beteiligung an Blackstone. Die verbleibenden Führungskräfte und Direktoren halten rund 9% der Anteile an Blackstone.


Stephen Schwarzman liebt seine Kreation. Ich bin überzeugt, dass er alles in seiner Macht Stehende tun wird, um Blackstones Ruf und dessen Wettbewerbsposition zu sichern. Als größter Aktionär wird er auch dafür sorgen, dass Manager sich nicht selbst bevorteilen.


Herr Schwarzman ist auch bekannt für seine gemeinnützigen Aktivitäten, die sich auf Bildung, Frieden zwischen China und den USA und künstliche Intelligenz konzentrieren.


Können wir zu einem attraktiven Preis Teilhaber von Blackstone werden? (Stand Januar 2019)

Die Hauptrisiken für Blackstone liegen darin, reputationsschädigend zu handeln, nur ungenügend Kapital anziehen und Kapital nicht intelligent einsetzen zu können. Aufgrund der zuvor genannten Gründe betrachte ich diese Risiken als gering.


Blackstones aktuelles KGV liegt unter 11. Angesichts der signifikanten Wettbewerbsvorteile, der nachgewiesenen Erfolgsbilanz, von Krisen zu profitieren, der Attraktivität des Geschäftsmodells und des Rückenwindes, den die Firma genießt, glaube ich, dass uns der Markt ein hervorragende Gelegenheit und ein hohes Maß an Sicherheit für ein ausgezeichnetes Unternehmen bietet.


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Facebook

(Stand Januar 2019, außer 2018 Geschäftszahlen, die im März 2019 bekanntgegeben wurden)

Verstehe ich Facebook?

Facebook beschäftigt rund 35'000 Mitarbeiter und bedient täglich rund 2 Milliarden Konsumenten sowie 90 Millionen Firmen. 2018 erzielte die Firma knapp $56 Milliarden Umsatz und $22 Milliarden Gewinn, ein Wachstum von nahezu 40%.


Konsumenten nutzen Facebook gratis, um miteinander und mit Firmen in Verbindung zu stehen und zu kommunizieren, um näher an Familie und Freunden zu sein, um relevante Informationen, Inhalte und Veranstaltungen zu entdecken, um sich zu unterhalten, um Produkte und Dienstleistungen zu kaufen und zu verkaufen, um Jobs zu finden, um Geld für wohltätige Zwecke zu sammeln und sich dafür selbst einzusetzen, um im Notfall Hilfe zu erhalten und sogar um Partner zu finden. Unternehmen und Organisationen nutzen Facebook, um Konsumenten effektiv entweder kostenlos oder über Werbung zu erreichen.


Hat Facebook eine attraktive mittel- und langfristige Zukunft?

Facebook bedient etwa 60% der Weltbevölkerung über 15 Jahre außerhalb Chinas. Weiteres Benutzerwachstum ist somit schwieriger zu erreichen als in der Vergangenheit. Dennoch wächst Facebook seine Nutzerbasis rasant in Schwellenländern und hält erfolgreich an den Nutzern in den entwickelten Ländern fest.


Benutzerwachstum ist wichtig, ebenso wichtig ist aber auch das Engagement der Benutzer. Da sich unsere Aufmerksamkeit und Zeit immer weiter von traditionellen zu digitalen und mobilen Medien bewegen, wird das Geschäft kontinuierlich folgen. Hierin liegt meiner Ansicht nach Facebooks nächste Wachstumsphase:

  • Facebook hat mit Facebook, Instagram, WhatsApp und Messenger vier führende Plattformen und arbeitet an weiteren.

  • Bisher wurden nur Facebook und Instagram wirklich kommerzialisiert. Beide sind heute sehr profitabel, doch es gibt noch viel Potenzial, beide zu bereichern und einen größeren Anteil am globalen Geschäftsverkehr im Internet zu bedienen.

    • Laut GroupM, einem globalen Marketing-Dienstleister, geben Unternehmen jährlich rund $1 Billion für Marketing aus. Facebook hat einen Marktanteil von etwa 5%, wird aber zukünftig seinen Marktanteil voraussichtlich steigern, da Marketing und Handel vermehrt digitalisiert werden und die Grenzen zwischen den beiden weiter verblassen.

    • Außerdem ist es bemerkenswert, dass Facebook-Nutzer außerhalb der USA 90% aller Nutzer, aber nur etwa die Hälfte der Umsätze ausmachen. Facebook könnte von deren steigender Ertragskraft erheblich profitieren.

  • Damit bleiben Facebook Messenger und WhatsApp, die beiden führenden Messaging-Plattformen außerhalb Chinas. Ihre Attraktivität für Menschen und Unternehmen wächst kontinuierlich, weil sie eine viel reichere und intuitivere Interaktion ermöglichen. Beide ersetzen Telefonate, E-Mail, Videokonferenzen und Meetings als wichtigste Kommunikationsform.

Was lässt mich glauben, dass Facebook wahrscheinlich einen attraktiven Anteil dieser Möglichkeiten nutzen wird?

  1. Erstens spricht die Größe von Facebook für sich selbst. 2 Milliarden tägliche Nutzer und 90 Millionen Unternehmen trügen nicht. Die Dienste von Facebook sind für einen großen Teil der Weltbevölkerung nützlich.

  2. Zweitens ist Facebooks Netzwerk-Größe selbstverstärkend: Mehr Nutzer ziehen weitere Nutzer, weitere Inhalte und mehr Unternehmen an, welche wiederum mehr Nutzer anziehen. Mit dem Wachstum des Netzwerks wächst auch dessen Wert für die meisten Teilnehmer und ihre Loyalität zum Netzwerk.

  3. Drittens, je mehr Menschen über die Dienste von Facebook interagieren, desto mehr erfährt Facebook von ihnen. Dadurch kann Facebook Konsumenten und Unternehmen besser zusammenzubringen. Unternehmen können die für sie interessanten Verbraucher effektiver erreichen, und Verbraucher erhalten Inhalte und Werbung, die sie wahrscheinlich interessiert.

  4. Viertens stellen Facebooks Lieferanten die Inhalte und Dienste auf Facebook überwiegend kostenlos zur Verfügung, aber es wird noch besser. Wenn Sie, wie ich, Werbung als Information betrachten, bezahlen Lieferanten oft Facebook, um ihre Inhalte und Dienstleistungen zu bewerben. Die meisten finden Werbung nervig, doch das muss sie nicht sein. Gut gestaltete und zielgerichtete Werbung kann sowohl für Unternehmen als auch für Verbraucher wertvoll sein. In meiner persönlichen Erfahrung ist Werbung auf Facebook und Instagram erfrischend relevant, nützlich und ansprechend.

  5. Fünftens, kostengünstige Beschaffung, digitale Dienste und enorme Reichweite bedeuten, dass Facebook sehr niedrige Grenzkosten hat und als kostengünstiger Anbieter agiert. Als solcher kann Facebook Firmen zu günstigen Preisen bedienen. Es kann auch Firmen bedienen, die andere nicht gewinnbringend bedienen können. Dies ist nicht nur ein Gewinn für Facebook, sondern auch für kleine Unternehmen, die es sich nicht leisten können, Verbraucher über traditionelles Marketing zu erreichen. In einer globalen Umfrage gab die Hälfte der Kleinunternehmen auf Facebook an, dass sie wegen des Wachstums über Facebook, zusätzliches Personal einstellen. Diese Millionen von Firmen stellen nicht nur Mitarbeiter ein und bezahlen sie, sie investieren auch und schaffen Nachfrage für anderen Firmen. Ein solcher Multiplikatoreffekt bedeutet, dass wir hier nicht von kleinen Zahlen sprechen. Facebook steigert das Welt-BIP, und das endet nicht bei Unternehmen und ihren Mitarbeitern. Konsumenten profitieren auch von einer größeren Auswahl, niedrigeren Preisen und kostenlosen Dienstleistungen.

  6. Sechstens, weil Facebook die Kosten auf mehr Nutzer verteilen kann, kann es sich leisten, höhere Preise für attraktive Inhalte oder Dienste zu zahlen, die es nicht kostenlos bekommen kann. Diese ziehen noch mehr Verbraucher an und binden sie.

Facebooks Wettbewerbsvorteile sind eindrücklich, und es gibt einen ersichtlichen Weg, sie mit der Zeit auszuweiten. Doch Wettbewerbsvorteile sind nicht ohne Risiken. Arroganz, Bürokratie und Selbstzufriedenheit können selbst die stärksten Firmen entgleisen. Sicherheit zu wahren, ist selbst in Dörfern eine Herausforderung. Stellen Sie sich nun eine globale Gemeinschaft von mehr als 2 Milliarden Menschen vor. Die Chancen, dass irgendwo etwas schief geht, sind praktisch 100%. Außerdem nutzen viele Nutzer Facebooks Social Media-Plattformen passiv, um Informationen zu entdecken und zu erhalten, tragen aber selbst nicht aktiv dazu bei. Sie sind tendenziell weniger treue Nutzer. Die Größe eines Netzwerks ist selbstverstärkend, aber dies gilt in beide Richtungen. Wenn Nutzer ein Netzwerk verlassen, sinkt dessen Wert für alle Benutzer, was einen umgekehrten Effekt in Gang setzen kann, besonders wenn sie einem konkurrierenden Netzwerk beitreten. Viel über Benutzer zu wissen, birgt eine große Verantwortung, dieses Wissen sicher zu verwahren und zum Vorteil der Nutzer einzusetzen. Schließlich schafft Erfolg sehr viel Neid. So stark wie Facebook auch sein mag, es ist nicht unbesiegbar.


2018 war für Facebook das schwierigste Jahr, da es vor einigen Jahren Fehler beging. Facebook klärte die Nutzer bis 2014 ungenügend darüber auf, inwieweit sie ihre Daten mit Dritten teilen. Facebook war auch nicht bewusst, dass schlechte Akteure unerwartete Formen der Manipulation einsetzen, um Menschen in die Irre zu führen und voneinander zu spalten. Als sich Facebook dies bewusst wurde, unterschätzte es das Ausmaß des Problems. Facebook war auch zu langsam, um auf Datenschutzbedenken im Allgemeinen zu reagieren. Infolgedessen verlor Facebook 2018 das Vertrauen eines Nutzerteils.


Während Facebooks Fehler eine Prüfung verdienten, sahen viele Konkurrenten, einschließlich der Presse, die viel von ihrem Werbegeschäft an Internetfirmen wie Facebook verloren haben, sowie Politiker, die stets auf Stimmenjagd sind, eine seltene Gelegenheit, ein Unternehmen anzugreifen, das gestolpert war. Sie gingen weit über die Fehler von Facebook hinaus und gaben der Firma auch die Schuld für viele andere gesellschaftliche Probleme. Mit 2 Milliarden Nutzer spiegelt Facebook unsere Gesellschaft wider. Ich bezweifle stark, dass dies bedeutet, dass Facebook allein für die Behebung gesellschaftlicher Probleme verantwortlich ist. Darüber hinaus ist es einfach, Facebooks Fehler im Nachhinein festzustellen und zu bemängeln.


Facebook ist ein Werkzeug und eine Plattform. Werkzeuge und Plattformen erweitern unsere Möglichkeiten. Die meisten benutzen sie, um Großartiges zu erreichen, aber einige benutzen sie, um Schaden anzurichten. Da Facebook ein leistungsstarkes Werkzeug und eine mächtige Plattform ist, erweitert es unsere Möglichkeiten mehr. Neben den bereits erwähnten sehr bedeutenden wirtschaftlichen Vorteilen für die Welt haben Nutzer zum Beispiel über $1 Milliarde für gemeinnützige Zwecke auf Facebook gesammelt. Darüber hinaus nutzen Menschen Facebook auf der ganzen Welt, um sich in Krisenzeiten zu unterstützen. Auf der anderen Seite ist die Fähigkeit, Schaden anzurichten, ebenfalls größer.


Meiner Meinung nach ist die Anti-Facebook-Rhetorik übertrieben und fehl am Platz. Sie wird vor allem von Parteien mit klaren Eigenmotiven getrieben. So ungerecht es auch ist, es ist in Facebooks bestem Interesse, sicherzustellen, dass dessen Community Vertrauen genießt. Zum Glück hat Facebook beträchtliche Vorteile. Die Firma ist wertorientiert und hat viele hochmotivierte und technologisch qualifizierte Mitarbeiter. Außerdem können Facebook-Nutzer in der Regel keine anonymen Informationen für die breite Öffentlichkeit veröffentlichen. Damit ist Facebook in einer guten Position, um böswillige Akteure zu erkennen und zu stoppen. Das wird nie perfekt sein, aber Facebook kann es diesen immer schwerer machen, Schaden anzurichten.


Ich betrachte Facebook für ein klaren Mehrwert für die Welt und die Schritte, die Facebook seit 2018 unternommen hat, zeigen, dass sie aus vergangenen Fehlern lernen. Außerdem hoffe ich, dass Facebook zusätzliche Wege findet, um noch mehr Nutzer zu ermutigen, aktiv zu sein. Mit 2 Milliarden Nutzern haben sie ein enormes Potenzial, für mehr Menschen wertvoller zu sein, und es liegt allein an ihnen, diese Opportunität Realität werden zu lassen.

Ist Facebooks Management vertrauenswürdig, kompetent und motiviert?

Facebooks Mission ist es, Menschen zu ermöglichen, Gemeinschaften zu bilden und die Welt näher zusammenzubringen. Mark Zuckerberg, Gründer, Chairman, CEO und Mehrheitsaktionär von Facebook, glaubt fest daran, die Welt offener zu gestalten und zu vernetzten. Ich war tief beeindruckt von seiner Rede an Harvard-Studenten und von seinem Brief an ihre neugeborene Tochter. Er ist ein Idealist und Optimist, der keine Angst davor hat, Großes zu träumen, entschlossen zu handeln und missverstanden zu werden. Hier sind einige seiner Worte, an die ich auch fest glaube: "Jeder, der die Initiative ergreift, wird dafür kritisiert, dass er zu schnell ist, denn es gibt immer jemanden, der dich aufhalten will." ... "In unserer Gesellschaft tun wir oft keine großen Dinge, weil wir so viel Angst vor Fehlern haben, dass wir heute all die Dinge ignorieren, die heute falsch sind, wenn wir nichts tun. Die Realität ist, dass alles, was wir tun, in Zukunft Probleme verursachen wird. Aber das kann uns nicht davon abhalten, anzufangen." ... "Die größten Erfolge entstehen, wenn man die Freiheit hat, zu versagen."


Seine Entscheidung, auf aktuelle Gewinne zu verzichten, um in Facebooks aktuelle Plattformen (künstliche Intelligenz zur Erkennung von Fehlverhalten und Verdreifachung des Sicherheitsteams von 10'000 auf 30'000 Mitarbeiter) sowie trotz immensen Drucks weiterhin in neue Initiativen zu investieren, beweisen, dass er auch langfristig orientiert ist. Zusammen mit Sheryl Sandberg (Chief Operating Officer), eine äußerst geschäftserfahrene Person, Mike Schroepfer (Chief Technology Officer) und Chris Cox (Chief Product Officer) verfügt Facebook über ein beeindruckendes Management-Team.


Können wir zu einem attraktiven Preis Teilhaber von Facebook werden? (Stand Januar 2019)

Als wir 2016 zum ersten Mal in Facebook investierten, schätzte ich, dass wir bezogen auf 2017 ein KGV von 22 – 23 bezahlen und dafür Anteile an einem Unternehmen mit sehr starken Wettbewerbsvorteilen erhalten, das in den kommenden Jahren um 20% jährlich wachsen wird. Wie sich herausstellte, wuchs Facebook 2017 um mehr als 50%. Also beschloss ich, unsere Investitionen zu erhöhen. Aufgrund der Herausforderungen in 2018 konnten wir unsere Beteiligung zu einem geschätzten KGV von 16 – 17 (bezogen auf 2019) noch weiter aufstocken.


Ich glaube, der Markt gab uns 2018 eine außergewöhnliche Gelegenheit zu einem attraktiven Preis, mehr von einem wertorientierten Unternehmen mit dominanten globalen Marktpositionen und Wettbewerbsvorteilen zu erwerben, das noch einen langen Wachstumspfad vor sich hat und von einem sehr fähigen Team geführt wird.


Wo stehen wir heute und was könnte bevorstehen?


Seit der letzten Krise sind Anleger und Beobachter stets bemüht, die nächste Krise vorherzusagen. Diejenigen, die mit RICHTWERT und meinem Denken vertraut sind, wissen, dass ich nicht daran glaube, Vorhersagen zu machen, und dass ich dagegen bin, Märkte zu "timen". Natürlich wird man zwangsweise irgendwann Recht bekommen, wenn man ständig eine Krise voraussagt. Was dabei vergessen wird, sind all die Fehlalarme, die Anleger enorm kosten. Die letzten 10 Jahre sind ein sehr gutes Beispiel: Zwischen dem 1. März 2009 und dem 28. Februar 2019 hat sich der S&P 500 Index einschließlich reinvestierter Dividenden mehr als 4.6-facht. Eine solche Chance zu verpassen, ist kein kleiner Fehler.


Doch wie investieren wir, wenn wir nicht vorhersagen können? Wir bereiten uns vor. Wir bereiten uns vor, weil wir wissen, dass alle unsere Investitionen irgendwann von einer Krise betroffen sein werden. Hierfür es hilfreich zu wissen, wo wir stehen:


Wir erleben seit fast 10 Jahren eine wachsende Wirtschaft und steigende Märkte - zumindest in den USA. Die Preise von Vermögenswerten sind aufgrund von Produktivitätssteigerungen, Reinvestitionen, durch Zentralbanken "gedruckten" Geldern und niedrigen Zinsen gestiegen. Ich sehe die folgenden Risiken und Chancen.


Risiken:


Sehr niedrige Zinssätze und die Angst vor Volatilität (ich nenne es "Volatilitätsphobie") haben zu riskantem Verhalten geführt:

Quelle: Bloomberg

  • Investment Grade Unternehmensanleihen sind riskanter geworden, während ihre Renditen gesunken sind:

  • Mehr als 50% der US-Investment-Grade-Unternehmensanleihen haben das niedrigste Qualitätsrating BBB.

  • Die Kreditqualität hat sich ebenfalls verringert:

    • Der Nettoverschuldungsgrad von Nicht-Finanzunternehmen mit BBB-Rating ist von 1,7 im Jahr 2000 auf 2,9 im Jahr 2017 gestiegen (Nettoverschuldung ist definiert als (Gesamtverschuldung - liquide Mittel - kurzfristige Investitionen) / EBITDA.

    • EBITDA (Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisationen) ist schon an sich eine bedenkliche Betrachtungsweise der Profitabilität, aber viele Firmen verwenden "adjusted EBITDA", um Kosten wie Restrukturierungen und Aktienoptionen als nicht wiederkehrend oder sogar nicht existent zu behandeln. In Anbetracht der unterschiedlichen Zinssätze für Investment- und Non-Investment-Grade-Anleihen ist es nicht verwunderlich, dass einige bei ihren Ergebnissen Kreativität walten lassen.

    • Darüber hinaus wurde Kapital mit weniger Einschränkungen in Form von Covenants geliehen, so dass Firmen leichter in einer Weise handeln können, die ihre Fähigkeit zur Kreditrückzahlung gefährden kann.

    • Unternehmen haben die Risikobereitschaft des Marktes konsequent für längerfristige Fremdkapitalaufnahmen genutzt. Langfristige Anleihen leiden am stärksten unter potenziell steigenden Zinsen.

    • Der Tag der Abrechnung wurde vielleicht vertagt, doch die dann auftretenden Probleme werden größer sein.

  • Die US-Wirtschaft wächst, aber das U.S. Haushaltsdefizit ist auf Rekordniveau.

  • Alle diese Kredite müssen irgendwann ersetzt werden. Die entscheidenden Fragen sind: Können Sie zum Zeitpunkt der Fälligkeit ersetzt werden und zu welchen Kosten?

  • Unternehmensgewinne könnten aufgrund niedriger Zinssätze und Inflation sowie fiskalischer und monetärer Unterstützung künstlich hoch sein.

  • Das Wirtschaftswachstum in den Industrieländern ist trotz intensiver und langjähriger monetärer und fiskalischer Stimulation gering, da die Gesamtnachfrage niedrig ist. Wahrscheinliche Ursachen sind ein verlangsamtes Bevölkerungswachstum und eine stark wachsende Wohlstandskluft. Die daraus resultierende Ungleichheit hat zu zunehmendem Neid, Populismus und Antikapitalismus geführt.

  • Europa bleibt in kritischen Bereichen wie Technologie und weltweit führenden Unternehmen weiterhin zurück.

Chancen:

  • Die Weltwirtschaft wächst.

  • Hunderte von Millionen Menschen in Entwicklungsländern wurden aus der Armut in die Mittelschicht gehoben, und viele weitere werden folgen.

  • Das Wachstum der Unternehmensgewinne war nicht übertrieben stark. Daher könnte ein zukünftiger Abschwung auch weniger stark ausfallen.

  • So viel Sorge um die Märkte ist gesund, weil viele der bestehenden Risiken in den Märkten eingepreist sind.

  • Angesichts des niedrigen Zinsniveaus sind wir von extremen Marktbewertungen am Aktienmarkt weit entfernt.

  • Es gibt noch immer einige ausgezeichnete Unternehmen zu günstigen Preisen.

  • Technologie und Produktivität entwickeln sich rasant. Beide werden nicht nur unseren Wohlstand und unsere Lebensqualität erhöhen, sondern es uns auch ermöglichen, die Welt im Laufe der Zeit nachhaltiger zu gestalten.

  • Da Informationen immer universeller zugänglich werden, haben sie das Potenzial, mehr Chancengleichheit zu schaffen.

Lassen Sie sich nicht von der langen Liste der Risiken und der kurzen Liste der Chancen täuschen. Vorsichtig ist besser als Nachsicht. Insgesamt bin ich langfristig sehr optimistisch, da günstige Preise viele Risiken kompensieren und technologischer Fortschritt und Produktivität sehr wahrscheinlich andere Faktoren überwiegen werden.


Heute nutzen wir WhatsApp oder FaceTime, um mit unseren Lieben, Freunden und Kollegen auf der ganzen Welt sofort, visuell und praktisch kostenlos zu kommunizieren. Bald werden wir in der Lage sein, mit Unternehmen, Ärzten, Dienstleistern und allen möglichen Organisationen auf die gleiche Weise zu interagieren, mit dem einzigen Unterschied, dass die Interaktion viel ganzheitlicher, intensiver und produktiver sein wird als heute.


Ich stimme auch nicht mit Leuten überein, die sich über unsere Abhängigkeit von der Technologie beschweren. Wir verwenden Technologie, weil sie unsere Fähigkeiten verbessert. Ja, wir sind abhängig von Rädern, Motoren, Strom, Computern, Internet, Smartphones, Social Media und bald künstlicher Intelligenz. Aber nur, weil sie uns erlauben, so viel mehr zu erreichen. Das ist erst der Anfang und ich möchte sicher nicht zurück.


Stellen Sie sich vor, wie viele Leben, Zeit, Raum und Ressourcen Videokonferenzen und selbstfahrende Autos sparen können. Was können wir erreichen, wenn wir Ressourcen, die das Fahren erfordert, nützlicher einsetzen? Denken Sie an potenziell ergiebige, günstige und erneuerbare Energie. Wäre es uns damit nicht möglich, die globale Erwärmung zu bekämpfen und eine nachhaltigere Welt zu schaffen? Wie steht es mit dem Potenzial von künstlicher Intelligenz, 3D-Druck, Mikrosensoren und synthetischer Biologie zur Verbesserung unserer Gesundheit, unseres Wohlbefindens und unserer Lebensqualität?


Das Erfreuliche an beobachtbaren Risiken und Chancen ist, dass wir versuchen können, uns darauf einzustellen. Es gibt jedoch keine Garantien. Unsere Vorbereitungen können misslingen und die gefährlichsten Risiken sind die, die wir nicht kennen. Der einzige Weg, mit Ungewissheit umzugehen, ist, einen langen Zeithorizont zu bewahren, bescheiden und aufgeschlossen zu bleiben, immer auf eine Sicherheitsmarge zu bestehen, weniger auszugeben, als wir verdienen und weiter dazu zu lernen.


Wie ist unser Portfolio positioniert?


Wie gehen wir mit den genannten Risiken und Chancen um?

  • Wir vermeiden teure Anlagen wie Staats- und Investment-Grade-Unternehmensanleihen sowie teure Immobilien.

  • Wir schützen uns vor einem möglichen Anstieg der Zinssätze und vor Krisen, indem wir Firmen meiden, die stark von Finanzierungen abhängig sind. Stattdessen investieren wir in Unternehmen, die Kapital bereitstellen. Wir schützen uns, indem wir in Unternehmen investieren, die von Krisen profitieren; und indem wir bei jeder Investition auf finanzielle Stärke, Wettbewerbsvorteile und eine Sicherheitsmarge bestehen.

  • Wir schützen uns vor möglicher Inflation, indem wir in Unternehmen investieren, die Preisdurchsetzungsmacht besitzen.

  • Wir investieren in Unternehmen, die das Potenzial haben, auch in einer wachstumsarmen Welt schneller zu wachsen.

  • Wir können liquide Mittel halten und warten, wenn ich keine ausreichend unterbewertete Investitionen finden sollte.

Bevor wir unser Portfolio betrachten, ist eine wichtige Unterscheidung erforderlich: Ich versuche, uns vor potenziell steigenden Zinsen und Krisen zu schützen, aber ich wette nicht darauf. Ich erwarte sogar, dass sich unser Portfolio gut entwickeln wird, auch wenn die Zinsen niedrig bleiben und die Wirtschaft gut läuft.


Alle Kommentare zu unserem Portfolio beziehen sich auf das Jahresende 2018, sofern nicht anders angegeben.


Ca. 60% unseres Portfolios dürften mittel- und langfristig von steigenden Zinsen profitieren, da diese Firmen einerseits über günstiges Kapital verfügen und andererseits andere Firmen entweder in Form von Krediten oder durch Beteiligungen finanzieren. Die meisten dieser Unternehmen sind günstig, weil niedrige Zinsen für sie in der Regel einen Gegenwind darstellen. Unsere Firmen haben sich jedoch gut auf niedrige Zinsen eingestellt und erzielen sogar heute gute bis hervorragende Renditen für uns. Meiner Meinung nach sind Investoren zu sehr mit Theorie und Konzepten beschäftigt, um die Realität zu sehen. Zudem können wir bei einem deutlichen Zinsanstieg mittel- und langfristig noch wesentlich stärker profitieren.


Weitere 36% unseres Portfolios sind zum gewissen Grad vor steigenden Zinsen geschützt, da diese Firmen über solide Finanzkraft und günstiges Kapital verfügen. Viele von ihnen haben überschüssige liquide Mittel und alle generieren starke Cashflows.

Rund 40% unseres Portfolios können als anti-fragil bezeichnet werden. D.h. sie würden aufgrund ihres Geschäftsmodells direkt von einer Krise profitieren. Wie bereits erwähnt, ist Blackstone ein Paradebeispiel hierfür.


Andere Unternehmen, die 48% unseres Portfolios ausmachen, verfügen über nachhaltige Wettbewerbsvorteile, die es ihnen ermöglichen, in Krisenzeiten den Abstand zwischen sich und dem Wettbewerb zu vergrößern (siehe auch "Warum Sie hoffen sollten, dass Ihre Aktien fallen?").


Nur 3% unseres Portfolios sind nicht gut gegen steigende Zinsen oder Krisen geschützt, aber angesichts der günstigen Bewertung haben wir hier eine angemessene Sicherheitsmarge.

Angesichts der Wettbewerbsstärke unserer Unternehmen habe ich keinen Zweifel an ihrer Fähigkeit, Inflation an ihre Kunden weiterzugeben. Einige haben sogar ungenutzte Preisdurchsetzungsmacht, die es ihnen ermöglicht, ihre Preise möglicherweise über die Inflation hinaus zu erhöhen.

Unser Portfolio ist nahezu hälftig auf sehr gut geführte, aber unterbewertete Finanzdienstleistungs-unternehmen und dominante, aber unterbewertete Plattformunternehmen unterteilt. Darüber hinaus haben wir eine kleine Investition in ein Medienunternehmen.


Unsere Finanzdienstleistungsunternehmen bewundere ich, weil sie die Wirtschaft vorantreiben und weil sie trotz des etwas ungünstigen Umfelds stark und profitabel unterwegs sind. Ihre Leistungen verdienen großen Respekt. Abgesehen von ihrer Größe und Finanzstärke sowie ihren günstigen Kapitalkosten sind sie entweder sehr innovativ oder durch Regulierung geschützt oder beides. Natürlich schätze ich auch, dass sie uns eine kostengünstige Versicherung gegen steigende Zinsen und Krisen bieten. "Kostengünstige Versicherung" ist übrigens eine Untertreibung, denn tatsächlich werden wir für das Halten dieser Art von Versicherung bezahlt. Investieren ist in der Tat ein großartiges Business!


Unsere Plattformunternehmen sind die neuen Orchestratoren der Wirtschaft. Sie stellen das, was als unmöglich gilt, in Frage, steigern unsere Produktivität, bieten uns Komfort und Lebensqualität, helfen anderen Unternehmen sich anzupassen und erzielen dabei außerordentliche Erträge. Ich kann ihre nächsten bereichernden Innovationen und den Nutzen, den wir als Investoren und als Gesellschaft daraus ziehen werden, kaum abwarten.


Ich erwarte, dass unser Portfolio uns gut dienen wird und finde, dass wir mit unseren Unternehmen mittel- und langfristig solide auf die irgendwann unvermeidlich eintretende nächste Krise vorbereitet sind.


Ich gehe davon aus, dass unser Portfolio uns auf Jahre hinaus gute Dienste leisten wird, und wir begrüßen die nächste Krise, die unweigerlich irgendwann kommen wird.


Vielen Dank für Ihr großzügiges Vertrauen und Ihre Partnerschaft. Ich freue mich sehr über Feedback und mögliche Fragen.


Mit den besten Grüßen,



Bahram Assadollahzadeh, CFA

März 2019






Endnoten:
(1) Für Personen, die RICHTWERT noch nicht so gut kennen: Ich nenne meine Kunden "Partner", weil ich sie so betrachte und behandle.
(2) Sie haben möglicherweise von Ökonomen und Politikern in den Nachrichten gehört, dass die Produktivitätssteigerungen Rekordtiefstände erreicht haben. Ich weiß nicht, wie sie die Produktivität messen, aber wenn ich sehe, was am Arbeitsplatz und zu Hause geschieht - mit dem Internet, mobilen Geräten, Apps, Globalisierung, Cloud, Machine Learning und künstlicher Intelligenz - dann bezweifle ich, dass sie sie richtig messen. Wir befinden uns in einer Phase schneller Produktivitätssteigerung, die möglicherweise erklärt, warum so viel Gelddrucken durch Zentralbanken über so viele Jahre nicht zu einer höheren Inflation der Verbraucherpreise geführt hat.


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